同一天更新的两份招股书：一家靠机器狗挣钱、人形全年只卖 1 台，另一家人形占了七成收入、四成来自数采中心
云深处 9 月 28 日晚间更新招股书，前三季营收预计同比接近翻倍，但扣非仍亏。把它和同批申报的乐聚摆在一起看，会发现两家的人形机器人收入差了三个数量级——原因在客户是谁。
- 最新口径：云深处 9 月 28 日晚间在上交所更新科创板招股书，2026 年上半年营收约 2.59 亿元、归母净利约 -880.63 万元；预计 1—9 月营收 3.9 亿至 4.3 亿元，同比增加 97.52% 至 117.76%。
- 利润反向：1—9 月预计归母净利 -1136 万至 830 万元（上年同期为盈利 1418 万元），扣非后预计亏损 871 万至 2600 万元；同期预计毛利中位数约 1.92 亿元（上年 1.06 亿元）。
- 投入去向：公司解释利润转负的三条原因中，第一条是研发费用当期约 1.26 亿元、上年同期 0.52 亿元，同比增幅超过 140%，投向人形、四足及「具身大脑」「具身小脑」；另两条是大批量交付低毛利细分型号、团队快速扩张。
- 收入结构：2025 年绝影 X 系列贡献 58.11%、山猫 M 系列 22.11%、绝影 Lite 系列 15.23%，人形 DR 系列仅 0.24%——全年售出 1 台（2024 年为 3 台）。
- 同批对照：同期申报创业板的乐聚智能 2025 年营收 2.58 亿元，其中全尺寸人形夸父系列约 1.78 亿元、占近七成，但数据采集场景占该系列收入 44.94%，工业制造仅占 3.88%，公司预计最早 2028 年盈利。
- 判断：这两份招股书摆在一起，比的不是营收增速，是「客户是谁」。云深处的钱来自电力、消防、巡检这些要拿机器人干活的行业客户；乐聚现阶段的第一大收入来源是各地数据采集中心的集中采购。前者慢、后者快，但支撑后续增长的机制完全不同。
营收接近翻倍，扣非却掉进亏损
9 月 28 日晚间，上交所官网显示云深处更新了科创板首次公开发行股票的招股说明书申报稿，首次披露完整的 2026 年上半年财务资料：营收约 2.59 亿元，归母净利约 -880.63 万元。
更完整的是前九月预告：营收 3.9 亿到 4.3 亿元，同比增加 97.52% 至 117.76%；毛利金额中位数约 1.92 亿元，比上年同期的 1.06 亿元多出约 0.86 亿元。毛利率在改善，营收接近翻倍。
但利润是另一条线：1—9 月预计归母净利 -1136 万至 830 万元，上年同期是盈利 1418 万元；扣非后预计亏损 871 万至 2600 万元，上年同期扣非净利润为 744 万元。
公司给出的三条解释很具体：持续加大研发投入；大批量交付了毛利率较低的细分型号产品；快速扩大研发、销售与管理团队，而费用投入转化为收入还需要周期。
判断：这三条里，第二条最值得注意。「大批量交付低毛利型号」意味着营收增长有一部分是靠让价换来的——这与「营收翻倍」的读法不同，它说明增速里有主动的结构性取舍，不是纯粹的需求拉动。第一条则要避免读成负面信号：本站此前拆解别家财报时专门强调过，「研发费用率下降」不等于「研发投入下降」，反过来同样成立——投入大幅上升导致利润转负，是扩张而非收缩的读数。
一边客户是电网，一边客户是数采中心
单独看云深处，容易得出「人形机器人卖不动」的结论——2025 年 DR 系列只卖出 1 台，2024 年是 3 台，人形收入占总营收 0.24%。但把它和同期申报创业板的乐聚智能并排，会看到一幅更完整的图景。
| 维度 | 云深处（科创板） | 乐聚智能（创业板） |
|---|---|---|
| 2025 年营收 | 约 3.37 亿元（同比 +227.02%） | 约 2.58 亿元（同比 +365.2%） |
| 2025 年归母净利 | 2868.4 万元（扭亏为盈） | -6977.94 万元（亏损扩大） |
| 主力产品 | 绝影 X 四足，占营收 58.11% | 夸父全尺寸人形，占营收近七成 |
| 人形机器人收入占比 | 0.24%（全年 1 台） | 约 69% |
| 第一大应用场景 | 行业应用（电力巡检、应急消防为主） | 数据采集中心，占夸父系列收入 44.94% |
| 工业制造场景占比 | 行业应用合计接近八成 | 3.88% |
差异最大的一格是「第一大应用场景」。云深处的收入来自电力巡检、应急消防、工业巡检、警务安防这类要拿机器人干活的现场，公司自 2019 年起与国家电网及南方电网下属单位协同探索，2024 年电力巡检方案落地新加坡能源集团；招股书称行业级应用客户数量超 500 家，产品销往超过 45 个国家或地区。乐聚现阶段的第一大收入来源则是各地数据采集中心的集中采购，公司自己在招股书里解释，多地建设数据采集中心为人形机器人带来了集中采购需求，乐聚通过公开招标取得相关订单。
判断：这不是谁好谁坏的问题，而是两种收入的性质不同。数采中心的采购有明确的政策与项目驱动、单笔金额大、决策快，能在早期把营收曲线拉起来；但它同时取决于项目建设节奏，项目期结束后是否形成持续采购，需要继续追踪。作业场景的客户决策慢、单价高（媒体解读称绝影 X 单机售价 28.75 万元、全年售出 681 台）、复购依赖现场效果，但一旦成立，换供应商的成本也高。看这类招股书，先看客户是谁、为什么买，再看买了多少。
值得一并放入视野的是第三方对照：同期申报的环动科技（双环传动子公司）已终止科创板 IPO，其 2025 年营业收入 4.38 亿元、净利润 9377 万元。判断：这是本轮机器人上市潮里第一份明确的退出样本。它说明监管与市场对「机器人公司」的筛选并不只看赛道热度——本体公司可以亏着上市拼增速，零部件公司反而要拿利润说话。
四条募投项目的优先级
招股书披露的募资计划总额约 25 亿元，分四块：具身算法及模型研发约 11.7 亿元、机器人本体与解决方案研发约 5.54 亿元、具身智能机器人产业化约 2.27 亿元、具身智能机器人基地建设约 5.52 亿元。
接近一半的钱投给算法与模型，而产业化（也就是直接扩产卖货）只占 2.27 亿元。判断：这个配比与它目前的收入结构是一致的——真正的现金牛（四足、轮足）已经跑通，不需要大额扩产资金；而要用来说服资本市场的是「具身大脑/小脑」这条技术叙事，所以钱必须花在那里。这也解释了为什么人形只卖 1 台却仍在加大投入：DR 系列目前是技术展示位，不是收入位，公司称 DR02 已通过变电站精准作业实地测试，2026 年世界人工智能大会上完成过军体拳与空翻展示。
一个可核查的观察点：公司 IPO 于 2026 年 5 月 18 日获受理、7 月 27 日进入问询，8 月 7 日完成问询函回复（回复文件 411 页、涉及 15 个方面，含收入持续性问题）。判断：问询已推进到回复完成阶段，说明关键质疑点已进入书面答复流程，后续节奏主要取决于审核与注册环节。对同业来说，这份 411 页的回复本身就是可参照的答卷——哪些问题一定会被问到，答案都在里面。